“短期反击未完，中期反转要等。”2月15日，中信建投首席策略官陈果在中信建投证券“虎年掘金”2022春季投资策略会上强调，“三低一改”将是2022年A股市场可把握的配置主线。

“三低一改”即低位、低估值、低拥挤度基础上，有基本面边际改善预期。具体来看，陈果强调三大配置思路，其一是逆周期上行，即盈利边际改善(食品饮料、电力、基建、建材)、行业周期迎向上拐点(智能汽车整车及配件、畜牧养殖)以及原油链等涨价周期链的行业。

其二是高股息策略，即盈利稳定、高分红、防御性强的板块，如地产、银行、钢铁、煤炭、交运、公共事业等。

其三则应重视低配行业筹码再均衡，可关注电力、银行、计算机、通信等。

同时，陈果坦言，成长的大机会尚需等待，“拥挤度过高，可能是部分高景气行业去年底以来持续走弱的重要原因之一。今年来看，拥挤度有待脱离危险区。”

α难求，A股市场运行模式正在改变

从机构跑赢个人，到机构间竞争的加剧，A股市场运行模式正在发生改变，“越来越前瞻，越来越快。”陈果表示。

机构化的进程加快，是A股投资者结构的显著特征。截至2021年三季度末，机构投资者持股市值占A股自由流通市值超过30%。陈果分析认为，在市场中获得α的难度有所提升，市场对基本面预期变化的反应更快、更充分、更前瞻。

对于这一变化的原因，陈果表示，可能与量化资金及策略蓬勃发展有关。近几年，量化基金取得了显著的发展，据统计，目前股票量化策略的总规模已突破万亿，百亿量化私募接近30家。

同时，主动基金发现的阿尔法策略往往会快速被演绎成新的贝塔。陈果表示，大部分量化基金本身交易频率较高，往往灵活运用杠杆和多空策略，并且在市场波动较大时会程式化交易果断卖出，一定程度上放大市场贝塔。

“传统的景气度趋势投资面临挑战，即股价下行拐点越来越可能领先基本面拐点，目前的投资策略需要考虑量化因子。”他如是谈到。

A股盈利周期下行，关注逆势上行板块

通过市场复盘，陈果认为，当前时点与2012年有几重相似点，主要表现为经济同样处于下行周期，且与宽货币、宽信用政策托底反复交织。另外，两个时点同样面临海外压力，2012年为欧债危机，2022年则是全球加息预期。

结构性机会在今年可重点关注。但与此同时，不可否认的是，2022年也是A股市场面临诸多挑战的时期。尤其是A股在2022年的利润增速或将明显滑落。陈果表示，2021年A股利润增速约15-20%，低基数效应下处于近12年以来高位；2022年在经济周期下行叠加PPI回落压力下，预计盈利增速将较2021年出现明显放缓，预计大约从15-20%回落至0-5%左右。

在A股盈利周期下行的背景下，陈果认为，业绩逆势上行板块具更强风险抵御能力。

从盈利边际变动情况看，回顾2021年，业绩不及预期归因主要包括三方面，疫情受损、成本压力以及地产周期下行。而来到2022年，上述三大因素均有望发生反转。陈果表示，短期政策催化下，地产基建链或更强势。但从基本面持续性来看，则更看好后续疫情缓解、经济企稳带动的消费弱复苏。其中食品饮料、电力、基建、建材、免税可重点关注。

从行业周期角度看，当前处于下行转上行周期、景气改善预期较强的板块，则主要包括智能汽车及配件(受益产品周期及缺芯缓解)、食品(受益疫情复苏及盈利改善)、畜牧养殖(受益猪周期反转预期)。

稳字当头，精选“三低一改”

展望2022年春季，陈果提出8个字“前路波折，稳字当先”。他表示，从今年大势来看，短期反击未完，中期反转要等。

经济见底期带来业绩下行压力、政策有其节奏与力度、美联储加息周期、美国中期选举年的对华政策等，是2022年市场所要面对的波折前路。而当前，陈果认为应着重精选低位、低估值、低拥挤度基础上有基本面边际改善预期，即“三低一改”的机会。

具体方向上，陈果建议，一是关注逆周期上行的板块，例如盈利边际改善的食品饮料、电力、基建、建材，行业周期迎向上拐点的智能汽车整车及配件、畜牧养殖，以及涨价周期链上的原油链。

二是选择高股息策略，即关注盈利稳定、高分红、防御性强的板块，例如地产、银行、钢铁、煤炭、交运、公用事业。“这些龙头股企业盈利本身波动相对较小，并且可能额外受到稳增长政策的支持。”

三是关注机构低配行业，例如电力、计算机、通信等行业。

同时，陈果直言，成长的大机会尚需等待，“高拥挤度和美债利率快速攀升的内外因共振是部分高景气行业去年底以来持续走弱的重要原因。”他表示，待美债利率趋于稳定，在成长股中可逐步关注盈利趋势确定，拥挤度不高的细分方向，包括光伏、智能汽车及配件和汽车电子等、军工、IGBT、智能电网等。

（文章来源：财联社）