10月25日，万达集团名下商业运营平台珠海万达商业管理集团股份有限公司（下称“万达商管”）第三次向港交所递交主板IPO申请，中信证券、摩根大通和瑞信为联席保荐人。

就在前一天（24日），港交所信息显示，万达商管的上市申请材料已失效。第一财经了解到，万达商管曾于2021年10月21日向港交所递交招股书，其招股书于今年4月21日失效，随后万达商管于4月22日第二次向港交所递表，但依旧被列入了失效状态。

此番“三战”港交所，万达商管能否顺利上市？

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上半年净利润大涨517%

公开资料显示，万达商管为万达集团旗下商业物业运营管理的唯一业务主体，是中国唯一向独立第三方大规模输出管理的商业运营公司。截至2022年6月30日的196个储备项目中，有175个来自独立第三方业主，占比89.3%。

今年上半年，万达商管业绩表现不俗。招股书显示，2022年上半年，万达商管实现收入134.8亿元，较2021年上半年的106.36亿元增加26.7%；实现毛利65.9亿元，较2021年上半年的45.1亿元增长46.1%；净利润40.5亿元，较2021年上半年的6.6亿元增长517.3%。

与此同时，万达商管的业务规模持续扩大。截至2022年6月30日，万达商管在管商场为425个，较2021年底的417个新增8个，均为第三方项目。所有在管商场中，来自独立第三方业主的项目数量，从2021年底的132个增加到2022年6月30日的140个，总在管面积由2021年底的5895.5万平方米，上升到2022年6月30日的6008.2万平方米。

另外，万达商管的负债压力也进一步减轻。根据招股书，该公司的资产负债率由2021年6月末的80.4%，降低至2022年6月末的68.1%，流动比率由2021年6月末的1.2增长至2022年6月末的1.3。

实际上，随着业务扩张，去年以来，商管已表现出了稳步发展态势。更新后的招股书显示，2019年、2020年、2021年及2022年上半年，珠海万达商管分别实现总收入约134.37亿元、171.96亿元、234.81亿元及134.80亿元；实现净利润12亿元、11亿元、35.12亿元及40.47亿元；期内毛利率分别约为34.1%、36.9%、44.8%及48.9%。

“对赌协议”压身

据招股书披露，此前大连万达商业及珠海万赢与郑裕彤家族、碧桂园、中信资本、蚂蚁、腾讯、PAG太盟投资集团等机构投资人设有对赌协议。协议中表示，大连万达商业及珠海万赢同意保证万达商管2021年至2023年实际净利润将分别不低于51.9亿元、74.3亿元及94.6亿元。如未达成，则大连万达商业及珠海万赢将以零对价转让有关数量的股份，或向投资者支付现金补偿。

从上述数据来看，万达商管2021年并未实现对赌利润目标。不过，珠海万达商管在招股书中表示，公司2021年预估实际净利润已达到目标净利润的要求。

此外，万达商管还和前述投资者签署了有关上市进程的承诺，如果2023年底前未能完成上市工作，万达商管有义务向Pre-IPO投资者回购股份。

今年8月29日，标普全球评级将万达商管及其香港子公司万达商业地产（香港）有限公司的评级展望自稳定调整至负面。标普认为，万达商管旗下子公司珠海万达商业管理集团股份有限公司能否成功上市存在不确定性，若万达商管未能如期成功上市，未来12至18个月内万达商管和万达集团都将面临较大的流动性压力。

逆势上市胜算几何？

进入2022年，港股内房及物管股持续处于调整下探状态。Wind数据显示，截至10月26日收盘，今年以来恒生物业服务及管理指数下跌超60%。

对于珠海万达商管赴港上市的两次搁浅，IPG中国首席经济学家柏文喜向第一财经分析：“万达商管上市的目标是既定的，因为这涉及到其历次募资的投资退出问题，且万达商管在前一段时间据传已经通过了港交所的上市聆讯，但因为港股持续低迷，万达商管为了等待合适的窗口期而导致此次上市材料的过期。”

另一方面，今年港股物企IPO节奏也明显放缓。截至2022年9月底，年内在港股上市了6家物管企业。除力高健康生活打破“破发魔咒”之外，其余新上市的物企表现都不尽如人意。

以近期成功赴港上市的万物云为例，今年9月29日，万物云正式挂牌上市，发行价49.35港元/股，上市首日便破发，收盘跌6.79%，报46港元/股。截至10月26日，万物云收盘报36.2港元/股，较发行价已跌去约26%。

不过，柏文喜认为，万达商管将自身定位于商业管理公司，兼营物业管理业务，其商业逻辑和纯粹的物业管理企业还有较大的不同。此前，万物云作为物业管理公司的破发，和物业管理板块的理性回调以及自身发行价过高有关，万达商管以商业管理概念股上市，如果发行价定价合理，则未必会有破发的危险。

柏文喜认为，除了继续递表港交所和更新材料，不排除万达商管未来重新回归A股上市的可能性，“证监会刚刚允许涉房程度较低的企业在A股上市，A股较高的市盈率和流动性确实更有利于万达商管上市募资，而万达商管经过多年的上市筹备，应该在各个方面都应经做好了准备。”

近日，涉房企业在A股市场融资限制上出现了“松绑”。10月20日，证监会表示，对于涉房地产企业，在确保股市融资不投向房地产业务的前提下，允许以下存在少量涉房业务但不以房地产为主业的企业在A股市场融资：自身及控股子公司涉房的，最近一年一期房地产业务收入、利润占企业当期相应指标的比例不超过10%；参股子公司涉房的，最近一年一期房地产业务产生的投资收益占企业当期利润的比例不超过10%。

对此，柏文喜说，该政策有利于在境外上市的此类企业回归A股或者在A股再行上市。但该政策对于港股市场的政策影响和导向如何，还需进一步关注。