步长制药推广费146倍于研发费 20亿回购爽约溢价48倍并购存疑

创业26年，位列陕西、山东首富的赵涛家族如今似已遭遇滑铁卢。

1993年，从医出身的赵涛从新加坡回国，与时年55岁的父亲赵步长创办医药企业步长制药。2016年11月，步长制药成功登陆A股，赵涛家族由此登陆富豪榜。

然而，步长制药刚上市业绩就变脸，其2017年净利润不及2015年的一半，去年前三季度，营业收入也在下降。业绩三连降引发市场对公司持续盈利能力的质疑。

为了提振业绩，步长制药走上了并购扩张之路。继入股快方科技、朝阳银行、巴斯德(广州)外，昨日，公司又宣布拟收购重庆两家医药公司。

备受质疑的是，拟收购的两家医药公司溢价率分别高达48倍、2.76倍。然而标的盈利能力并不强，一旦收购完成，就面临商誉减值风险。

二级市场上，步长制药的股价走势比业绩更为难看。截至昨日收盘，其股价为25.09元，较巅峰时刻跌幅达近八成，对应的市值蒸发了837.30亿元。

为了救“价”，步长制药曾宣布拟出资不超过20亿元回购股份。然而，承诺已近4个月，公司仅象征性地回购4500万元股份。

昨日下午，针对高溢价并购及巨资回购未兑现等问题，长江商报记者多次致电步长制药，电话一直无人接听。

接连并购后业绩不增反降

在并购路上，步长制药越走越远，但成效并不明显。

前晚，步长制药发布资产收购公告，公司拟出资6400万元收购重庆医济堂、汉通生物两家公司各80%股权，借此进入消毒产品领域。

公告显示，两标的同受一个老板控制，标的之一重庆医济堂成立于2006年9月28日，是一家专业生产和销售妇科产品和伤口消毒产品的药企，无论是产品的品类、剂型、销量还是口碑，目前均在重庆的消字号企业中排名第一。

只是，此次收购的溢价率高得有些离谱。截至去年底，重庆医济堂净资产为125.67万元，营收389.22万元，净利润为5.99万元。此次收购价为4960万元，以此计算，整体估值为6200万元，溢价48.34倍。另一标的汉通生物去年1月3日才成立，尚未开始正常经营。去年，其净资产为478.55万元，评估值为1800万元，增值率为276.14%。

两家生产伤口消毒产品的小型企业盈利能力如此微弱，步长制药为何还要超高溢价进行收购?

步长制药的解释似乎有些“强词夺理”，其称对重庆医济堂的估值，除了其自身全部资产及负债外，还包括公司收购之后产生的协同效应价值，即将公司自身的经验、市场输出给标的后，能增加公司的经济效益和竞争力。而汉通生物虽然刚刚成立，但其经营管理主体富有成熟的经验，因此也采取收益法评估。

无疑，超高溢价收购将面临着商誉减值风险。

从以往收购案例看，步长制药似乎也未“讨到好”。

wind抓取的数据显示，2017年4月，步长制药出资1.85亿元收购了快方科技11.54%股权、北京普恩49%股权、新博医疗19.49%股权。去年6月，耗资4.56亿元入股朝阳银行获8.52%股权。此外，还发起对福建新武夷70%股权、九州龙跃51%股权、巴斯德(广州)92.5%股权等多起收购。

从目前来看，并购的效益并不明显。经营业绩数据显示，步长制药2016年上市以来，其扣非净利已经三连降。去年前三季度，其扣非净利润为9.63亿元，同比下降13.43%，下滑的势头不仅未止住，反而有扩大趋势。

赵涛财富缩水417亿

业绩下滑势头未止住、高溢价并购难预料，步长制药的股价沉入谷底。

2016年11月18日，头顶国内心脑血管中成药龙头光环的步长制药上市后曾受资金追捧，仅8个交易日，其股价登顶至155.41元，较55.88元发行价几乎翻了两倍。然而，登顶之后，股价跌入漫漫熊途，至昨日，收报25.09元。考虑到去年8月公司实施送转股因素，昨日收盘价已经跌破发行价，较登顶价也跌去了76.94%。

作为医药细分领域龙头，步长制药最高市值曾超千亿，达1059.59亿元，在医药行业排名也算靠前。然而，昨日，其市值只剩222.30亿元，缩水了837.30亿元，缩水幅度达79.02%。

步长制药控股股东为步长(香港)控股，实控人为赵涛，赵持有步长制药49.79%股权。公司市值蒸发超800亿元，赵涛的个人财富也随之缩水了416.84亿元。

截至目前，步长(香港)控股股权质押比为63.09%。如果股价继续下跌，控股股东将面临着平仓风险。

为了救“价”，步长制药曾宣布拟出资不超过20亿元回购股份。如今，时间已过4个月，距离最后期限仅剩2个月，公司仅回购4500万元股份。

备受质疑的是，步长制药声称回购股份是用公司自有资金，但从去年前三季度看，其货币资金余额为29.48亿元，短期债务18.15亿元。即便不考虑保持充裕的流动资金及受限资金，公司可动用的资金也仅为10亿元左右。显然，20亿元回购的承诺存在玩噱头之嫌。

值得一提的是，步长制药销售费用明显偏高，将削弱其盈利能力。2017年，其销售费用高达82.87亿元，占当期营业收入的59.77%，接近六成。销售费用中，市场及学术推广费高达70.17亿元，广告费为2.89亿元，两项合计占销售费用的88.16%。而当期，公司研发费用仅0.50亿元。前述两项费用合计是研发费用的146.12倍。