暴涨的硅料价格似乎浮现拐点。

自四季度开始，通威、大全、协鑫等头部企业将相继投产16万吨产能。11月31日，业内龙头隆基股份下调硅片价格，不同尺寸硅片环比跌幅7%～10%。若按182mm硅片6.2元/片的价格倒推，同时考虑未来价格继续下跌，硅片厂对硅料价格心理预期在240元/千克附近。

而此前，今年全球上游涨价潮来势汹汹，新能源领域亦然。由于光伏下游装机需求大增，而硅料扩产建设周期长(18～24个月)，硅料价格一路从6万元/吨上行突破27万元/吨，350%的涨幅远超硅片、电池片和组件产品。

上游价格回落有望将光伏行业带回正常轨道，但组件、硅片环节竞争最为激烈、扩产也相当激进，也引发市场担忧。

持续看好中国绿色主题的外资如何看待光伏行业的投资格局？2022年上、中、下游存在哪些机会？哪些环节可能出现“价格战”等恶性竞争？就此，第一财经记者采访了多位外资机构的投资经理和策略师。

依旧相对看好上游格局

今年年中，大半业内人士和机构分析师都认为硅料会拐头向下，从当时的近21万元/吨降至17万元～18万元/吨，未来稳定在14万元～15万元/吨。哪知硅料价格继续头也不回地向上冲，触及了27万元/吨。

“光伏下游装机需求的高增长预期导致硅料被抢购，再叠加扩产周期较长，硅料今年出现供给短缺，‘能耗双控’加剧了这一局面。”某亚洲QFII股票基金经理对记者提及。

随着四季度开始多家头部企业将相继投产产能，到2022年底，多晶硅有效产能有望达70万吨，对应能够满足260～280GW（吉瓦）的组件需求。

瑞银证券公用事业分析师严亦舒对记者称，上周硅片/电池片/组件价格开始下跌，反映下游需求非常疲软。具体而言，M6硅片周比下跌0.7%至每片5.71元、M10跌6.8%至6.40元，G12单晶硅片则持平于9.10元。“我们预计未来几周需求疲软会传导回硅料，可能导致其价格下跌。”

不过，上述投资经理表示，即使上游环节高位见顶，价格也并不会降太多，硅料即便明年降至20万元/吨的水平，也仍是往年平均水平的2～3倍。“下游需求依然强劲，而上游的价格是被需求抬高的。今年全球硅料供应大约60万吨，明年约80万吨，这些增长能够带来的全球光伏装机估计也就220GW，和市场预期相近，因而上游价格不会大幅下跌，相关企业盈利性仍将维持。”

“目前硅料厂家普遍低库存或者没有库存，且市场普遍预期新增产能直至明年一季度才能放量，因此硅料环节报价坚挺，硅料厂12月心理价位在250元/千克以上。”上海有色网（SMM）分析师杨小婷对记者称。

不过，也有偏价值型的基金经理认为，需要更合理看待估值。全球大型资管机构联博中国投资总监朱良近期对第一财经记者表示，“上游今年获得估值溢价，但产能逐渐开始释放，到明年四季度应该会出现供过于求的情况，市场也会开始出现反应，这时对上游企业的估值不应该再从供需失衡的角度来思考，而应该更多以周期内的制造行业估值来考虑。”

有观点认为，考虑到2022年上半年新增产能有限，部分硅片企业已通过“缩量不锁价”的方式与硅料企业签订长单，而更为集中的投放将出现在2022年中，彼时也将成为一个重要的转折点。从历史价格走势来看，硅料新増产能释放后价格通常会迎来阶段性的回落。

中游环节竞争格局恶化

各界对中游的看法则偏负面，扩产过猛、价格战是主要顾虑。

“如果确定上游价格不会大幅下跌，那么中下游的盈利能好到哪里去呢？各个环节还是按照供需来匹配价格，一旦其中有人打价格战，盈利就会变薄、甚至亏损，所以我不看好中游的硅片、组件。”上述QFII投资经理称，“硅料的建设周期长达1～2年，但组件半年多就能生产出来，甚至新公司都可以很快成立。”

自碳中和持续推进以来，产业链各环节迎来“扩产潮”，其背后既有平价上网带动下行业容量增加的有利因素，也有企业进一步抢占市场份额的盘算，一旦扩产步伐跟不上竞争对手，就很有可能陷入被动。

中游的组件环节可以算是整个光伏产业链竞争最为激烈的环节之一。根据光伏行业协会的预测，2022年全球光伏装机180～225GW，其中国内光伏装机60～75GW，按照1:1.2的容配比，对应组件需求216～270GW，硅料的需求64.8万～81万吨。但根据各企业的扩产计划，2021年头部组件企业的出货目标较2020年呈现翻倍增长，仅头部6家企业的总目标就超过了160GW。再算上其他企业，2022年全球组件产能将进一步升至400GW以上。

早在今年7月，就有价值派基金经理态度尤为审慎。富达国际中国股票基金经理周文群当时对记者表示，组件的供给明显过剩。“今年已有超过400GW组件的产能，去年大约超过100GW。我们现在的预期是，5年后年均大概在300～400GW的水平。现有的装机已可满足未来一段时间的市场需求，这也是为什么在现在这个时间点，组件厂商是股价表现比较差的一方。”

她提及，“不是今天突然光伏占比从10%提到50%，明年就有这么多硅可以产出。十年后上游开采端口的需求供给，能否实现彼时的装机预期？这是需要思考的重要问题。”

近期上游硅料价格的松动将顺势传导至硅片、组件产品。叠加大规模扩产，组件、硅片环节都存在产能过剩的情况，为了抢占订单，不排除光伏产业链又会出现竞相降价的情况。

仍看好光伏玻璃和电站

硅料价格的回稳大概率将使得下游电站端获益，因而国际投资者目前仍看好下游。下游包括光伏电站的建设与运营，辅件包括支架、逆变器、汇流箱、蓄电池等。

瑞银证券最新表示，进入2022年，继续看好可再生能源运营商和物联网电力(IoTE)领域的电网数字化供应商。同时，在上游价格放缓和需求复苏的推动下，光伏供应链的股价表现将会加强。该机构预计2022年，这三个板块将实现18%～36%的强劲盈利增长，目前14～29倍的市盈率看起来很有吸引力。瑞银认为2022年可能跑赢的相关企业包括龙源电力、华润电力、朗新科技、亿嘉和科技、信义太阳能。

外资对于中国的政策支持尤为关注。日前发布的《2030年前碳达峰行动方案》重申了将太阳能和风能发电总装机容量翻番，从2020年底的5.34亿千瓦增加至2030年的12亿千瓦的目标。鼓励建设更多海上风电基地，并力争使新建公共机构建筑和厂房屋顶光伏覆盖率达到50%。为容纳更多的太阳能和风力发电，中国计划升级电网能源系统，建造更多储能设施。

外资认为中国部分公司的估值有望提升。瑞银表示，可再生能源运营商的股价应该接近2.5倍PB（市净率），这意味着与国际公司相比有相当大的折让，后者为4.5倍PB。中国光伏制造商的估值也低于全球同行(2022年预计估值分别为29倍和60倍)，这意味着估值将进一步上升。