新冠肺炎疫情对全球经济造成多重冲击，通胀飙升便是苦果之一，这与过去30年其他危机产生的后果截然不同。我们这一代人很少听说过通胀。现在，通胀似乎注定会成为越来越重要的议题，构成投资者（尤其是债券投资者）须在更大程度上考虑的关键风险。

但对怀念“大稳健”旧日好时光的人来说，现实情况是，我们不太可能重回疫情前的时代。目前推高通胀的一些重要因素反映了社会、环境和经济的深刻变革，变革可能已经达到转折点，此后只会加速前进。

在疫后经济复苏的相当长一段时间里，在探讨大通胀时，“暂时性通胀论”比“持续性通胀论”获得更多支持，尤其是得到央行的支持。例如，美联储在过去一年一再使用“暂时性”措辞描述通胀飙升。

然而，最近市场情绪已有所变化，因为央行逐步意识到通胀可能会比预计持续更长的时间。去年12月，美联储删除通胀是“暂时性”的措辞，宣布将加快缩减每月购债规模，力求控制通胀，避免通胀加剧。此外，美国决策者预计将在2022年加息三次，时间比市场预期更早，力度更大。其他央行同样需谨慎权衡，英格兰银行上个月为应对高通胀加息0.25%，出乎市场意料之外。

美国CPI于去年11月触及40年高位，达近7%，央行迎来真正的关键时刻。他们是否会像上世纪70年代末一样坚决对抗通胀？又或者我们不得不在更长时间内忍受高通胀，就像我们需要学会与新冠病毒共存一样？

要找到答案，我们需要更深入地探寻推升通胀的动力。“暂时性通胀论”并非全错：一旦疫情引发的问题开始缓解，某些方面的通胀有可能消失。例如，2020年春，WTI原油价格因对增长的忧虑而暴跌，甚至一度徘徊于负值区间。如今，原油价格已站上逾70美元的高位，接近疫情前的水平。油价回升是推升通胀的重要动力，但除非油价继续大幅上涨，否则通胀影响将是昙花一现。我们亦将供应链受阻引发的通胀归入这个阵营。

然而，“持续性通胀论”也有道理，因为有多方面的因素可能引发更持久的物价上涨。就社会趋势而言，不平等现象加剧是一个关键因素。最近几十年，中等收入岗位一直锐减，为疫情进一步加剧收入不平等铺平道路。决策者开始着手解决收入不平等问题。这些政策将增加税收或构成新的贸易壁垒及推动工资上涨，因此可能引发通胀。

此外，全球正在加紧应对气候变化，这可能会成为未来数年推升通胀的动力。例如，碳税或碳定价很有可能使碳密集型产品变得更昂贵，而可持续燃料仍比传统燃料更昂贵，由此引起的通胀被称为“绿色通胀”。

重要的是，我认为疫情的一个长期影响是令政府债务大幅攀升。由于政府财政捉襟见肘，在债务水平变得不可持续之前，实际利率升幅有限。这可能引起市场担忧央行加息以控制通胀的能力。

总而言之，以上因素意味着通胀率不太可能重回疫情前的水平，但也极不可能保持近期高位。央行行长及政治家此后为控制高通胀所采取的行动，可能为未来数年的劳动力市场、退休制度、税收政策甚至城乡关系的变化奠定基础。人口老龄化是一把双刃剑，既有可能引发通缩（由于高储蓄率和风险规避），也有可能引发通胀（由于劳动力市场萎缩）。

（作者系瑞信环球首席投资总监）